市场预期：伴随着疫苗接种量的不断增长，市场预期全球原油需求在2022年前仍有300-400万桶/日的提升空间——即恢复至疫情前一亿桶/日以上的水平。在当前的乐观逻辑下，由于供应方面的主动与被动限制，下半年仍预期维持去库状态。

影响因素：油价之后的走势取决于以上预期的正确与否。预期判断的重点聚焦于两个方面：一是新冠病毒变异株与欧美经济政策对需求的影响；二是伊核协议谈判和产油国利益诉求对供应的影响。

假设判断：目前我们的预估是，新冠变异株的扩散仍将持续影响全球原油需求；美国3月的财政刺激政策影响逐渐消退后，美国成品油需求水平将下降；伊朗对核协议谈判的态度将维持强硬；OPEC+可能仍旧延续谨慎的增产幅度。

结论：结合对需求的主观判断，在假设OPEC+维持8月开始循序增产200万桶及伊朗原油年内不回归的境况下，目前预估7、8月各有约100-150万桶/日的供应赤字，但9月可能开始转向累库。

一
原油供需平衡分析

原油供需平衡分析（a）——全球供需情况

伴随着疫苗接种量的不断增长，市场预期全球原油需求在2022年前仍有300-400万桶/日的提升空间——即恢复至疫情前一亿桶/日以上的水平。在当前的乐观逻辑下，由于供应方面的主动与被动限制，下半年仍预期维持去库状态。

结合对需求的主观判断，在假设OPEC+维持8月开始循序增产200万桶及伊朗原油年内不回归的境况下，目前预估7、8月各有约100-150万桶/日的供应赤字，但9月可能开始转向累库。

原油供需平衡分析（b）——新冠病毒

新冠病毒：Delta毒株具有传播力强、潜伏期短、病毒载量高、病情发展快等特点，发病以后转为重型、危重型的比例比以往高。当前美国过半的确诊病例感染Delta变异株；德、法也有超50%的新增病例由Delta带来。尽管欧美疫苗接种率一再提高，且研究称疫苗对Delta仍有保护或防止转为重症的作用，然而随着时间的推移与感染人数的增多，变异株对疫苗的逃逸性将越来越有可能增加——在6月1日取消活动限制后一个月，以色列的新增病例数由35人/日上升至超过500人/日，其中有三分之一的新病例已经接种疫苗，其卫生部的研究显示，尽管BNT疫苗对Delta的重症防护力仍达93%，但抗传染有效率已降至64%。英国自恃疫苗接种率较高而决定于7月19日解封，势必导致感染人数继续攀升，进而影响欧洲成品油需求预期。

对于除欧美以外的其他地区，由于疫苗接种率的低下，受变异株影响将更大，原油需求增长的可持续性面临挑战。

原油供需平衡分析（c）——欧美经济政策

欧美经济政策：2020年3月以来，为应对新冠疫情对经济的冲击，美国已推出六轮财政刺激与救助政策，2020年总体财政赤字高达3.35万亿美元，2021年1-5月已突破1.49万亿美元。相较货币政策，财政救助偏重于对个人的经济支持，对包含原油在内的居民消费提振作用显著。2018-2019年已然趋稳的美国原油消费是否能够得到进一步提升取决于刺激政策的可持续性。双QE下，美国国债-GDP占比飙升至120%以上，但全球持有的外汇储备美元占比却有所下降；另一方面，通胀数据高企，但居民就业意愿不强，劳动力参与率仍与疫情前水平存在较大差距；这都使得未来想将美国国债实际利息支出占GDP的比重控制在2%以内困难重重。

今年3月推出的1.9万亿刺激法案影响消退后，美国原油需求或将恢复应有水平。

原油供需平衡分析（c）——伊核协议

伊核协议：2013年，妥协于因常年经济制裁造成的经济困境，哈梅内伊同意新任总统鲁哈尼与六国开展对话，并在历时近两年后于2015年7月达成协议。与2012-2014年相似，2018年制裁恢复后，伊朗出口额锐减，国内外汇储备形势严峻；GDP连续两年降幅超6%，2020年才开始转正。但此时哈梅内伊却选择力推莱西上任，或许此次境况不同于昔日，使得考量发生了变化。一方面，在伊朗没有违反规定的情况下，美国于2018年单方面退出协议并恢复制裁，并于2020年暗杀了圣城旅旅长苏莱曼尼，使得温和派描绘的愿景化为泡影；另一方面，中国近十年来的国力得到了大幅提升，尽管官方公布的自2018Q4至2021Q1中伊贸易额均值仅48亿左右，较前三年近乎斩半，但伊朗向中国出口原油的数字是保密的，海关公布的贸易数据并不反映两国双边贸易的真实趋势。3月中伊25年协定签署，莱西上台后即对中国表示友好，获得支持的伊朗或将拥有更大的主动权。

原油供需平衡分析（d）——OPEC+动态

OPEC+动态：随着油价回升至75美元，产油国开始对减产幅度产生分歧——先有俄罗斯希望增加100万桶/日产量，再有阿联酋提出将自己的产能基线提高70万桶/日，致使供应端的不确定性增加。从2018年10月与2020年4月产量差值看，阿联酋作出的牺牲仅次于沙特；从可增加收入占比GDP看，如果依照阿联酋诉求改变产量基数，则对阿联酋经济增长意义大于沙特。在当前的疫情形势下，沙特对未来需求恢复程度的担忧是较为合理的，近日油价的大幅下挫或许也将使产油国再次认识到减产达成一致的重要性，有利于增强联盟的稳固性

二
原油供应评估

原油供应分析（a）——美国

本周美国原油钻机数上升2口至378口，2019年同期784口，2020年同期181口；当周原油产量上升20万桶/日至1130万桶/日；单个钻机产量维持在30万桶/日/口附近。

今年以来美国钻机数量增长速度近于4口/周，原油产量增长缓慢，OPEC+在供给侧获得更多话语权。

原油供应分析（b）——俄罗斯与沙特

目前预期以沙特和俄罗斯为首的OPEC+产油国组织将依照计划在下半年有序增产约200万桶/日。但随着油价走高，两国对减产幅度开始产生分歧——沙特倾向于延续谨慎的增产策略；而俄罗斯则由于维持高油价的预算压力较小，希望欧佩克+允许提高产量。

原油供应分析（c）——欧佩克

三
原油需求评估

原油需求评估（a）——中国

中国5月原油进口量4097万吨，2020年同期4797万吨，2019年同期4023万吨；中国5月原油产量1703万吨，2020年同期1645.6万吨，2019年同期1623万吨。

原油需求评估（b）——欧洲

原油需求评估（c）——美国

美国汽油与柴油需求已经恢复至疫情前水平之上，航空煤油需求仍有40-50万桶/日的提升空间。

炼厂开工率小幅回落至92.2%。

美国商业原油库存连续第七周录得下降，SPR库存则连续第十三周录得下降，汽油库存同样录得下降

四
价格、价差与持仓

价格、价差与持仓（a）——期货价格

价格、价差与持仓（b）——价差